

《投資者網》引力丨張靜懿
2025年10月,坦博爾集團股份有限公司(以下簡稱:坦博爾)正式遞表港交所,試圖成為繼伯希和之后又一家沖擊港股的國產戶外品牌。市場一度為其高增長的成績單喝彩——三年營收翻近一倍,2025年上半年同比增長85%。
但鮮亮的增長背后,卻隱藏著不容忽視的財務隱憂:近500天的庫存周轉天數、39%的營銷費用率、以及IPO前夕向控股股東派發的2.9億元分紅——幾乎吃掉了當期全部凈利潤。
一個依賴“燒錢換流量”驅動成長、又在上市前把現金分光的品牌,真能靠港股講出第二增長曲線嗎?這不僅是一場關乎其自身的資本闖關,更是一面照見中國戶外品牌成長困境的鏡子。
從羽絨服廠到“戶外第四”,坦博爾做對了什么?
坦博爾不是新玩家。2004年成立于山東青州,最初只是一家傳統羽絨服制造商。2015年曾短暫登陸新三板,兩年后退市。真正讓它“翻身”的,是2022年啟動的戰略轉型,從“區域性羽絨服制造商”升級為“戶外品質生活品牌”。
此次轉型精準踏中了后疫情時代的消費脈搏。露營、滑雪、徒步不再屬于硬核玩家,而是成了朋友圈里的“新社交貨幣”。據灼識咨詢數據,中國專業戶外服飾市場規模從2019年的688億元增長至2024年的1319億元,預計2029年將突破2870億元。在此浪潮中,坦博爾成功崛起,按2024年零售額計,已躋身中國第四大本土專業戶外服飾品牌。
{jz:field.toptypename/}為支撐新定位,坦博爾迅速構建了覆蓋多元場景的三條產品線:針對專業極限運動的“頂尖戶外系列”、面向泛運動愛好者的“運動戶外系列”,以及融合時尚與功能的“城市輕戶外系列”。截至2025年6月30日,產品體系共包含687個SKU,覆蓋從資深探險者到都市白領的多元人群。
更重要的是渠道變革。2022年,坦博爾線上收入占比僅30.9%;到2025年上半年已躍升至52.7%,首次超越線下。天貓、京東、抖音成為主戰場,尤其是抖音,自2023年以來品牌視頻累計播放量突破20億次,成為連接Z世代、實現“邊刷邊買”的關鍵陣地。與此同時,線下渠道則進行優化收縮,門店數量趨于精簡。
但問題也隨之浮現:線上增長依賴巨額營銷投入。公司的銷售及分銷開支從2022年的2億元激增至2024年的5.08億元,占營收比重從27.3%一路攀升至39%。這種“高舉高打”的模式,短期能沖銷量,長期卻難筑護城河。
增長亮眼,但利潤在“失血”:坦博爾的財務悖論
坦博爾的財務數據像一出矛盾劇。一邊是營收狂奔:從2022年的7.32億元躍升至2024年的13.02億元,三年近乎翻倍;2025年上半年營收達6.58億元,同比增速高達85%。另一邊盈利指標卻勾勒出截然不同的曲線:公司的凈利潤在2023年沖高至1.39億元后,于2024年回落至1.07億元;凈利率從2022年的11.7%一路下滑至2025年上半年的5.5%。盡管2025年上半年凈利潤同比激增205.6%,但3594萬元的絕對額尚不及2024年全年的三分之一,“增收不增利”的困境顯露無遺。
比利潤下滑更令人擔憂的,是急速膨脹的庫存。截至2025年6月30日,存貨賬面價值高達9.31億元,較2023年末激增262%;8月底進一步升至11.03億元。存貨周轉天數從2023年的242天飆升至2025年上半年的485天。這意味著,一件坦博爾的服裝從入庫到最終售出,平均需要等待近一年半的時間。
與行業標桿對比,金沙電玩城這一效率差距尤為刺眼。安踏(02020.HK)2025年上半年存貨周轉為136天,李寧(02331.HK)僅61天,連同為IPO沖刺者的伯希和2024年也控制在213天。坦博爾的庫存效率,已遠超行業警戒線。
高庫存不僅壓資金,更埋減值雷。一旦潮流轉向或季節更替,賬面資產可能瞬間縮水。而2025年上半年,公司經營現金流凈額為-0.89億元,賬上現金從2024年末的1.54億元驟降至2025年6月末的1110萬元,流動性已然捉襟見肘。
正是在現金流如此緊張的背景下,坦博爾在遞表前夕的一項操作引發了市場質疑。2025年上半年,公司向全體股東派發2.9億元股息。招股書顯示,實控人王麗莉及其子王潤基通過持股平臺控制公司96.64%投票權,家族合計分得超2.68億元。分紅后,公司凈資產從2024年末的7.42億元縮水至2025年上半年末的4.88億元,同時短期銀行借款增至2.18億元。市場不禁要問:一家即將上市募資以尋求更大發展的公司,為何在上市前將賬上大部分留存利潤“清倉式”分掉?
站在風口,也站在懸崖:坦博爾的賽道與困局
坦博爾的野心不小。招股書顯示,IPO募資將用于技術研發(如極地防護)、品牌建設、全渠道升級、供應鏈優化、產品出海及潛在并購。有消息表示,約30%資金(估算2.1億元)將投向研發與海外拓展。
但理想與現實之間,隔著一道“重營銷、輕研發”的鴻溝。目前,公司研發費用率遠低于銷售費用率。在專業戶外領域,技術壁壘才是長期勝負手——始祖鳥、薩洛蒙靠面料與結構創新立身,而坦博爾仍靠流量打法突圍。
競爭環境也在惡化。高端市場有國際品牌壓境,中端有探路者(300005.SZ)、駱駝、凱樂石死守陣地,就連安踏、李寧也紛紛加碼戶外線。坦博爾雖以“第四大本土品牌”自居,但2024年零售額市占率僅1.54%,在一個前十品牌合計市占率僅24.3%的分散市場中,其地位面臨嚴峻挑戰。
更微妙的是消費者心理變化。Z世代不再盲目崇拜國際大牌,但也不只看價格。他們要“質價比”——既要功能靠譜,也要設計在線,還得有態度共鳴。坦博爾在抖音造勢、贊助戶外活動,試圖傳遞“與自然為友”的理念,但產品力能否支撐品牌敘事,仍是問號。
例如,其天貓旗艦店最暢銷羽絨服到手價323元,月銷4000+;而沖鋒衣月銷僅90余件,遠遜伯希和(7萬+)和駱駝(10萬+)。城市輕戶外系列雖占收入68.2%,但頂尖戶外系列(代表專業高度)僅占4.6%。這暴露了品牌“叫好不叫座”的尷尬——專業形象尚未真正立住。
坦博爾的IPO,是一面典型的中國消費品牌鏡像:踩中風口、善用流量、快速起量,卻在盈利質量、庫存管理和公司治理上留下硬傷。坦博爾若想真正躋身一線,光靠“燒錢換增長”遠遠不夠——公司需要證明,其不只是會做爆款的電商公司,而是一個能持續創新、尊重用戶、也尊重資本規則的品牌。(思維財經出品)■

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